航天电器公司深度分析：航天连接器单项冠军 智能制造再上新台阶

单项冠军有望核心受益装备列装加速、航天发射任务饱满。公司是我国军用连接器细分龙头，尤其在航天连接器领域处于单项冠军地位。长期来看，军费增速结束下降趋势触底回升，重回8%以上;军改对军工行业负面影响逐步削弱，叠加“十三五”后期武器装备列装加速以及武器装备信息化、智能化程度提高等多重行业利好，军用连接器需求有望快速增长。2020 年，我国军用连接器市场规模有望达125 亿，年均增长率维持较高增长态势。过去五年，军用连接器行业集中度提升明显，前五大公司集中度水平从59%提升了18 个百分点至77%，我们预计未来相关军用连接器公司或将朝着分工细化，自主研发方向发展，在细分领域争当单项冠军，市场集中度有望进一步在航天电器、中航光电、四川华丰、杭州航天电子等厂家内提升。

中期来看，我国今年航天发射任务相比去年125%增长，预计全年发射次数达36次，创历史之最。航天连接器选用注重继承性，航天电器是国内极少数掌握航天级产品关键核心技术的供应商，拥有航天级连接器生产线，历年来圆满完成了载人航天、探月、北斗、大飞机和高分辨率对地观测系统等国家重大工程和重大专项配套产品研发生产任务。另外，航天系统囊括绝大部分导弹型号，实战化训练时间延长、训练难度加大、训练强度加强背景下各型弹载连接器需求持续增长，公司是航天系统内老牌连接器厂，长久来配套合作，有望受益这一进程。此外，公司积极开发兵器等军工集团业务，有望在军品领域拓展应用。

微特电机依托航天技术，有望打开民用高端市场。国内已是全球微特电机第一大生产国，在工业现代化、装备现代化的推动下，预计2020 年中国微特电机的产量接近170 亿台，5 年年复合增长率在6.5%左右。公司微特电机业务主要在旗下贵州林泉，贵州林泉17 年实现营收(6.12 亿，同比增长16.7%)，净利润(3847 万，同比增长26.6%);贵州林泉军品占比高达94%，主要为十大军工集团配套，覆盖航天几乎所有型号，在产品性能、可靠性等方面具有高端技术优势。随着航天发射任务饱满、武器装备列装提速以及实战化训练加强下弹载消耗增多，增速有望提升。公司通过贵州林泉吸收合并苏州林泉，进一步优化了公司的电机业务产业布局，依托航天产品的高端技术优势，民品电机业务市占率有望逐年提高。

继电器以军用为主，有望实现量价齐升。继电器行业未来有望保持7%的行业增速，公司的继电器产品立足高端，以航天军用业务为主，为各军工集团配套。从公司销售数据看，公司17 年继电器出货量增速7.85%，收入增速19.8%，主要因为公司继电器高端产品占比提升，单价上升幅度较大，整体毛利率有所提升。我们认为，公司业务聚焦航天军用高端领域，随着航天级继电器需求增多、武器装备信息化水平提高，对继电器产品需求量将有所提升，且军工对继电器产品的功能性能要求更高，价格有望继续提升，毛利率有望继续提高，有望实现量价齐升。

光模块以工业级为主，具有差异化优势，军品线建成后有望快速增长。江苏奥雷主要研制对环境、可靠性要求高的工业级光模块，产品有差异化的竞争优势。并入航天电器后，江苏奥雷和总公司在军品有合作，随着公司军品线的建成，有望受益军工信息化水平提高对光器件的大量需求。目前江苏奥雷的体量规模仍较小，17 年贡献营收(1.02 亿，同比增长64.75%)，我们预计2018-2020 年，复合增长率可达40%。

智能制造样板逐渐成熟，有望大面积推广。公司与航天云网、德国西门子公司合作打造的连接器智能制造样板间是集团公司的样板工程，投入使用后，将实现全装配自动化率不低于60%，装配效率可提升200%。目前，智能制造样板间已完成产品设计及工艺优化、自动化设备及产线规划、总装线调试等工作，ERP-SAP 完成系统切换正式上线，正在开展PLM、MES、TIA 系统测试联调，随着产线全线打通，生产效率有望大幅提升。智能制造工程部已经成为仅次于公司研发部的第二大部门，每年可完成300 余项科研任务。

投资建议：航天电器是军用连接器细分单项冠军，军品占比高，核心产品均核心受益航天发射任务饱满、武器装备列装提速以及实战化训练加强下弹载消耗增多。近两年推进产线智能制造改造，效率、成本控制等效果显著，未来生产效率有望进一步提升，ROE 有望持续走高。从历史估值看，公司过去十年历史估值中枢为34.5 倍，当前股价对应估值处于历史估值中枢下方;从同行业可比公司看，作为军用连接器骨干企业，公司估值具有优势。我们预计2018-2020 年净利润分别为3.74、4.79、6.0 亿元， EPS 分别为0.87、1.12、1.40 元，对应当前股价的PE 分别为28、22、17 倍，给予“买入-A”评级。

风险因素：武器装备列装进步不及预期、航天发射任务失利或延后影响公司军品业务。