如何寻找新能源领域的Alpha投资机会？

导语：“光储充一体化”的蓝海赛道，与香港新能源市场高成长红利，鱼和熊掌可以兼得？

像许多曾经的高成长行业一样，新能源发展到今天，似乎只剩行业Beta可讲。但与其他缺乏纵深拓展潜力行业不同的是，新能源的Alpha并不是消失了，而是渗透进某些细分赛道。

“光储充一体化”就是其中具有Alpha潜力的赛道之一。

走在世界前列的中国新能源，仅凭光伏、储能和充电的“单兵作战”模式，渐渐难以回应“双碳”目标达成和高质量发展的新要求。在这一时代背景下，“光储充一体化”应运而生，将引领新能源行业生长出新一条增长曲线。

不过，开创“光储充一体化”的先行者，却不是中国企业，而是特斯拉（TSLA.O）创始人马斯克。

2016年，特斯拉以26亿美元的价格收购了屋顶光伏及发电系统公司SolarCity。按市值计算，彼时SolarCity是全美市值第二大光伏企业，也是全美最大的屋顶太阳能安装服务公司，知名项目包括eBay 总部到英特尔园区等一系列备受瞩目的商业太阳能项目。

特斯拉收购前，SolarCity处于高负债且估值位于历史低点，可以说，马斯克抄到了底。将其业务重组为 Tesla Energy之后，特斯拉在可再生能源行业不断发展壮大，跻身美国最佳太阳能公司之列。

新能源汽车和屋顶光伏发电，看似两个关联性不大的领域，产生了奇妙的协同效应。

基于SolarCity太阳能技术安装运行的电动充电桩，此后成为特斯拉电动汽车的充电网络规划的重要组成部分。由此，特斯拉打造出独一无二的能源闭环——光伏发电-PowerWall储能-电动汽车充用电，特斯拉真正成为了“光储充”一体化的可持续能源集团。

2012年-2021年间，特斯拉太阳能电池板发电量超过了特斯拉车辆和工厂总耗电量，这些清洁能源足以为每一座超级工厂和每一辆特斯拉车辆充电。2022年4月，特拉华州法院在一项文书中提及：“特斯拉的价值在收购后大幅增加。”

事实也的确如此，从宣布收购SolarCity当日，到2021年11月创下股价最高点，特斯拉股价暴涨了30倍。

目前，特斯拉的“光储充一体化”充电桩已经进入中国市场，相继于2021年7月落地拉萨和上海，并在2022年9月亮相北京服贸会。

无论是业务协同还是资本市场表现，一直以来，国内资本市场都难以复制特斯拉这一神操作。但近期，一则新能源领域刚刚完成的跨境并购交易，与之颇有异曲同工之妙。

6月12日，中国充电服务第一股能链智电（NAAS.US）收购中国香港最大的屋顶光伏总包商香港光电89.99%的股权，拉开了中国及海外“光储充一体化”发展的序幕。

打造亚洲SolarCity

香港光电与SolarCity很像。

虽然相比当年的SolarCity，香港光电还只是个“雏形”，也不具备太阳能电池板技术能力，但区域市场的行业地位、以及被验证过的商业模型及未来规划，都十分类似，未来有成长为亚洲SolarCity的潜力。

在香港地区非村屋的屋苑及工商业屋顶光伏领域，香港光电市场份额占比30%，排名第一，累计开发和建设有25MW分布式光伏项目。目前，仅在香港建设的光伏工程就超过了600个，涵盖诸多工商大厦楼顶光伏项目。其代表项目包括香港交易所、香港国际机场第三条跑道的候机大楼的光伏电站工程。

创始人兼董事长吴克耀是光伏行业“老兵”。他有超过18年光伏领域经验曾任广东保威新能源有限公司CEO，推动保威新能源开拓南非、欧洲、巴基斯坦等市场，使之成长为全球领先的光伏跟踪器、光伏支架制造商和BIPV系统解决方案供应商。

值得一提的是，在屋顶光伏业务开发的过程中，香港光电积累了大量住宅社区社团资源。借助这些资源，香港光电开始拓展社区充电桩运营业务，目前已与香港6个小区的业主委员会签订了框架合同，包括2145个停车位，预计到2026年实现签约30000个停车位。

开展充电桩运营业务，不仅需要充电桩等硬件设备的安装和定期维护，更需要专业的充电服务作为支撑，这显然不是香港光电的长项。而能链智电恰好在这方面具有丰富经验。

提供充电全产业链一站式服务的能链智电，截至2023年3月31日，已连接5.5万座充电站、57.5万把充电枪，服务国内80%充电运营商及主机厂，2023年一季度充电量占中国公用充电量21%。

据6月16日能链智电发布的今年第一季度未经审计财务报告，公司净收入3620万元人民币（530万美元），同比增长150%。

能链智电预估2023财年净收入将在5亿元人民币（7300万美元）至6亿元人民币（8700万美元）之间，增长至5倍-6倍。

在能链智电保持自身高速增长所奠定的基础上，笔者认为，能链智电和香港光电此次“联姻”，更有望实现1+1>3的协同效应。

对于香港光电，在太阳能发电方面，可依托能链智电在充电服务领域的专业经验与资本支持，将业务模式从以难收款的EPC和BOT模式为主，转为现金流稳定、自主权更强的自持模式；享受到风口红利的同时，更有机会提升屋顶光伏业务的运营效率和收益。

在接入资源调度能力广泛的能链平台后，香港光电亦能有效规避当年SolarCity因盲目扩张导致的高负债周转困境。

社区充电桩方面，能链智电的充电设备制造和服务能力，使得香港光电能结合自身积累的社区资源，加速占领香港充电桩运营市场，实现向新能源综合服务商转型。

就在上个月，能链智电完成了由香港郑氏家族和中誉集团（00985. HK）等投资的、350万股的增发交易。这笔融资，或有可能用来支持香港光电加码社区充电桩布点。

而对于能链智电，进入香港市场分布式发电和充电桩运营两大领域，是业务“出海”的重要一步。站稳香港这一出海桥头堡之后，借助香港光电全球项目运营经验，加速拓展海外市场，能链智电未来向全球输出新能源产品和服务解决方案奠定了基础。

立足香港国际金融中心辐射海外市场，能链智电的成长不在局限于中国，而是在亚洲乃至全球范围内讲述新能源领域的“中国新故事”。

从财务收益来看，根据媒体金融虎网预测，2023年-2026年，香港光电的光伏业务收入将从1.95亿港元增加到4.21亿港元；社区充电桩运营收入将从0.44亿港元增至5.87亿港元。

有消息称，香港光电在并购完成后，根据业务发展规划，收入将从2022年的2200万港元增长到2026年的10亿港元。

如以Wind的光伏指数和充电桩指数的PS（TTM）倍数1.81和2.48作为参考，计算得出香港光电2026年PEG估值为22.18亿港元，约合2.83亿美元。

那么，本次能链智电收购的香港光电89.99%股权估值约为2.55亿美元，和收购对价610万美元相比，足足扩大了40倍。目前能链智电美股市值约为13.71亿美元，在香港光电并表后，给能链智电估值带来了广阔的想象空间。

另一值得注意的现象是，今年以来，能链智电在产业链资本动作明显加速，大概率和去年底一项高管任命有关。

2022年12月，能链智电任命前贝恩资本董事总经理吴雪庐为公司总裁兼 CFO（首席财务官），全面负责公司日常经营管理和财务管理、资本运作等相关工作。

有消息称，促成能链智电这笔收购交易的关键人物，正是吴雪庐。

吴雪庐于2017年加入贝恩资本，此前就职于普华永道，具备一级市场投资、投后管理和企业融资的丰富经验。在贝恩资本工作期间，吴雪庐曾担任多个被投公司董事，并于2021年担任贝恩资本投资的瑞思教育CFO。

今年3月接受中国国际电视台欧洲分台《全球商业》（CGTN Europe《Global Business》）专访时，吴雪庐表示，电动汽车充电服务市场或电动汽车充电基础设施市场，还有很大的空间。

并购香港光电这一项目，应当是吴雪庐在能链智电从充电基础设施入手的第一次创新实践。

近两年，能链智电更加注重国际市场拓展。因此笔者认为，能链智电挖来吴雪庐，看中的是其跨境项目并购与整合经验，从而为能链后续一系列资本运作做好铺垫。

更值得玩味的是，香港四大家族之一的郑氏家族继承人郑志刚投资后不出一个月，能链智电便迅速完成了这一交易。想必这与郑氏家族的介绍与支持也不无关系。

大胆猜测，有了资本的加持，加上管理层与投资人背后的国际化资本运营，能链智电还将继续加快外延式扩张步伐。以亚洲SolarCity为始，直至像特斯拉一样成为全球可持续能源集团。

事实上，从去年下半年开始，能链智电就开始在“储能+充电”结合领域多方位布局。

此次将香港光电纳入平台生态，预示能链智电开始补齐“光”这一充电上游发力点。而这正是能链智电正在推进的“光储充+虚拟电厂”一体化大棋的关键落子。

从“储充”结合到“光储充+虚拟电厂”一体化

在新能源领域，中国已成为少数几个具备全产业链协同发展的经济体之一。但下游的充电行业发展仍相对滞后，充电桩电价成本难控、与电网之间的容量协调困难等诸多痛点尚存。

新能源汽车销量高速增长，带来对快速充电的旺盛需求。在快充快速增长、建设运营商对提高充电桩利用率的双重需求驱动下，全国范围内大规模部署直流快充桩。直流快充桩数量短期内激增，不可避免将对电网造成冲击性负荷，配电网的电容容量随之受到挑战。

充电桩与光伏、储能、以及车网互动的数字技术结合，将成为推动解决这一发展瓶颈的最优方案和关键突破口。

在光储充一体化模式下，储能系统可以利用峰谷电价差，将电动汽车能源终端和家用储能设施与电网之间，进行需求响应，提高充放电效率、优化电能量配置，从而缓解充电负荷对电网冲击、容量协调困难的同时，合理调节电价成本，提高经济效益。

因此，“光储充一体化”电站成为未来充电站的重要建设方向。

Tesla合并SolarCity，将“光储充一体化”这个细分赛道的发展机遇首次呈现在全球新能源产业面前。

而今，来自产业链上下游的龙头玩家，开始从不同环节切入该领域。

2020年，世界500强、全球电力和自动化技术领域的领军企业ABB推出了集光、储、充为一体的智慧微电网解决方案。去年，动力电池老大宁德时代（300750.SZ）与国内领先的光伏逆变器、储能设备及充电桩制造商科士达（002518.SZ）“强强联合”成立合资公司，共同开发和生产“光储充检一体化”相关产品。今年，光伏逆变器龙头阳光电源（300274.SZ）也推出了“光储充一体化”解决方案。

新能源龙头企业纷纷加码、强强联合，证实该赛道确有诱人吸引力。

为将这一吸引力加以量化，笔者尝试测算香港光电自持的一体化充电站收益作为示例。

按照经验数据，充电设备平均每1KW的造价成本在1万港元，假设设备每年可有效运行1300小时，根据目前本地价格，每度电上网收入为3港元/Kwh，在分成30%给业主之后，收益约为2.1港元/度电。

由此计算，则该项目总体的EBITDA%在80%水平，每1KW的充电设备可产生每年2180港元左右的收益。投资回收期约为5年，IRR在16%-19%之间，远高于目前市场目前的普通充电站5%-7%的收益率。

再回到充电桩痛点。电价成本难控背后是电力供需不平衡，而虚拟电厂是解决这一问题的有效技术手段。

今年6月，能链智电发布了虚拟电厂产品，补上了“光储充+虚拟电厂”一体化模式的最后一环。

能链智电的虚拟电厂，以充电场站为核心场景，将分散的电动汽车、充电桩、储能设施、分布式光伏等负荷资源，通过云端进行高效聚合，并借助光储充柔性管理、智能调度、能量控制等方式，参与电力市场交易，响应电网调度需求，帮助充电场站降低用能成本、平滑用户用电成本。

能链智电建设虚拟电厂背后的工具，则是数字化和智能化的能源资产管理能力。香港光电在建筑领域的能源资产管理，可以看作是其中一个微缩版本，为能链智电提供一个可参考的行业实践。

在香港，寻找蓝海

和中国内地市场相比，香港的分布式光伏发电和新能源充电市场尚处于起步阶段，其发展前景更为广阔。

无论是政策支持，还是实际需求，香港的“光储充”市场渗透率低，有望在未来几年出现“更加爆炸性”的增长。

先看分布式光伏发电行业。为了吸引民间投资推动当地可再生能源产业发展，香港政府可以说是下了血本。

2021年10月，香港政府公布了《香港气候行动蓝图2050》，其中核心亮点就是落实“上网电价”政策，支持民间积极投资于光伏发电等项目，鼓励善用其各自空间以发展分布式可再生能源发电，补贴的上网电价可以持续享受到2033年。

香港土地面积较小，人口密度大，发电环节占了碳排放量的66%，不适合建设大型集中式光伏发电项目。但香港楼宇林立，屋苑及工商业屋顶的分布式光伏项目具有非常大的开发潜力。

香港的分布式光伏的平均并网价格高达3港元/度电，远远高于内地的0.4元-0.5元/度电的水平，投资屋顶光伏项目相当有前景。同时，上游硅料价格持续下行，分布式光伏组件和支架等零部件价格不断降低，也将提高下游光伏发电项目的投资回报率。

香港机电工程署报告数据显示，预计从2022年到2026年，香港工商业屋顶光伏市场空间将从525MW增长至875MW，CAGR为10.7%。以1KW投建成本1万港元计算，EPC市场规模将达87.5亿港元，每年电费收入规模34亿元港元左右。

再看新能源汽车及其充电行业。

2021年香港政府正式颁布《香港电动车普及化路线图》，意图通过乘用车2035年“禁燃”、营运车辆（公交）电动化试点推广、充电基础设施建设、电池回收利用等措施，加速香港车辆零排放进程，配合政府2050年碳中和的目标。据悉，香港计划在2035年之前停止登记非电动私家车的新登记。

香港燃油车使用成本极高，油价高达20港元/升，且维护成本也高得令人咋舌。加上经济增速放缓，最近几年整个香港燃油车市场规模持续萎缩。

所以，能大幅节省使用成本的电动汽车，在香港越来越受欢迎。

根据香港运输署最新公布数据，今年一季度，香港新登记私家车数量为10099辆，较去年同期大幅增长44.23%，其中电动汽车占比高达63.22%，相比去年同期渗透率46.19%显著提升。

但与快速增长的电动汽车销量不相匹配的是，香港的充电桩数量、特别是公共充电桩增长速度甚是缓慢。

根据香港环境保护署数据，截至2023年4月底，香港整体电动汽车数量为55654辆，而公共充电桩仅有5775个，车桩比高达9.6:1。

相比之下，中国内地的公共车桩比为6.4:1，北上广深等一线城市车桩比平均值更是低至2.28:1。可见，香港存在巨大的电动汽车充电供需缺口。

为了解决这一问题，根据香港政府发布的《香港电动车普及化路线图》，香港计划在2025年前推动私人住宅和商业建筑在至少15万个停车位内配备充电设施。

此外，香港环境保护署在2020年10月推出了20亿港元“EV 屋苑充电易资助计划”（简称“EHSS”），旨在协助私人住宅楼宇停车场安装电动车充电基础设施，计划涵盖6万个停车位。接受市民申请后，因反响热烈，EHSS进一步增加至35亿港元。

香港推出35亿港元“EV屋苑充电易资助计划”，来源：香港环境保护署

可见，无论从政策支持，还是实质性需求分析，巨大的需求缺口，将为充电基础设施的投资建设带来难得的市场机遇。

而香港车位资源价格高，十分稀缺，如通过配置充电设备储备大量车位资源，也是后续扩展充电运营增值服务的好机会。

高天花板、低渗透率的市场，吸引了岛内诸多玩家参与其中。

不过，目前几个主要玩家规模都不大。考虑到资金实力、车位资源等壁垒，“光储充一体化”又将进一步抬高的技术门槛等，笔者甚至认为，香港市场目前还没有一个真正意义上的充电桩玩家。

行业占有率第一的基石科技（8391.HK），主要专注于EHSS计划。根据研究机构AceCamp的报告，基石科技已获EHSS计划下三个项目，预期项目金额占EHSS总金额的30%以上。基石科技营收将有一半以上来自EHSS。

其实，业务高度依赖EHSS有一定风险。截至2022年1月末，EHSS已接收560份申请，涵盖约11万个停车位，接近原定6万个停车位目标的两倍，所涉及的资助金额亦已达EHSS计划上限，政府预算即将消耗殆尽。

也就是说，除了已获得的EHSS项目，未来基石科技料难以通过EHSS获得更多增量收入。

事实上，EHSS很难从根本上解决香港充电桩匮乏的问题，核心充电需求仍需市场化方式满足。

但如不依赖EHSS的市场拓展，前期需要建设者投入大量资金。截至2022年末，基石科技账面货币资金仅有940万港元，总市值也仅有5.6亿港元。这一资金和市值体量，很难支持大规模充电设施投资。

除了基石科技外，短期内其他玩家更难成气候——Smart Charge仅维持当前站点和资产进行运营；香港电动淡出香港、转向内地市场；Halo Energy则选择与壳牌合作，专注商业站点与快充。

巨量资金投入带来的行业壁垒之外，锁定丰富、大量的车位资源也会对充电桩玩家筑牢“护城河”起到重要作用。

香港小区物业十分强势，对社区充电设施进场，普遍采取签订7年-10年长期物业合作协议。考虑到香港市场车位资源非常紧缺，谁能先卡位优质且庞大的车位资源，谁就能在竞争中占得市场先机。

总体来看，香港新能源充电市场还处于跑马圈地的“蓝海”阶段，有很大市场空间留给有实力的玩家。