LED厂商解读--1 - LED照明爆发低价时代来临 重点厂商解析

　　德豪润达：深耕微笑曲线两端，立足自有品牌建设

　　关注1：公司致力于倒装芯片研发，光效和生产成本均有所改善

　　由于公司LED业务相较于其他对手起步较晚，因此公司希望通过采用不同的技术路线以缩短与对手间的差距。首先公司采购的外延片生产设备全部为4寸MOCVD，是目前世界上少数量产4寸外延片的企业。与当前流行的2寸外延片相比，4寸外延片在切割芯片过程中可以提高有效切割面积，从而降低单颗芯片的生产成本。其次，公司致力于国际先进的倒装芯片技术的研发并已进行量产。与传统正装芯片相比，倒装芯片发光效率更高，多用于路灯等大功率照明设备。并且单颗芯片光效的提升减少了芯片在光源中的使用数量，提高了LED光源的稳定性。同时倒装芯片生产成本相较于正装芯片可降低20%左右。

　　关注2：公司与雷士照明合作积极开拓下游应用市场

　　自2012年底成为雷士照明第一大股东以来，公司LED照明产品销售渠道得到显著提升。鉴于雷士照明在工程承接商中的良好信誉，使得公司产品通过雷士的渠道大量销往工程和商业照明市场的同时，可以享受较高的毛利水平。并且雷士在全国铺设有3000多家专卖店，为公司LED灯具在零售端的销售提供强大支持。

　　关注3：公司完成产业链一体化整合，以品牌建设为核心目标

　　公司在LED领域已经完成上游芯片、中游封装和下游照明应用的全产业链整合。从格局来看，公司在上游芯片和下游渠道方面投入力度最大，中游方面目前只建有一个中型封装厂。这种哑铃型产业布局形成的主要原因在于芯片和渠道是LED行业的技术核心和营销核心，同时掌握两者的企业在市场竞争中将占有主动权，这与目前国际LED大厂的发展思路相似。而中游封装方面由于技术变革的不确定性和国内充足的产能建设，降低了公司在该领域的投资意愿，因而投入相对较少。公司完成产业链整合的主要目的是希望借助自身的技术和渠道优势推广自有产品品牌，以谋求更高的产品利润和长久稳定的发展模式。

　　结论：

　　公司芯片产能在国内位列前三，且掌握核心生产技术，在满足市场需求的同时也可以摆脱公司自有应用产品对上游其他芯片厂商的依赖，在内销和外售方面实现双重获益。同时雷士照明作为公司主要渠道商在工程端和零售端均享有较高声誉，为公司自主品牌的建设打下坚实基础。

　　法拉电子：薄膜电容在新能源领域的快速成长带动公司业绩和估值双提升

　　之前公司从事传统电容器行业、在资本市场是低估值蓝筹形象，但是随着公司将战略重点聚焦在新能源薄膜电容器（光伏等）、尤其是14年中期公司新能源扩建项目正式投产，未来的成长空间被打开，这将有效提升其业绩和长期估值水平。伴随公司从低估值蓝筹向成长股转变，我们认为将出现一波较大的投资机会。

　　投资要点：

　　公司是具备国际级竞争力的薄膜电容器（含电容器用金属化膜）制造商，未3年来新能源电容器的占比将提升1倍。目前公司薄膜电容器营收规模在10亿元左右，下游市场按行业细分：照明50%、家电25%、通信5%、电源10%，新能源10%左右；我们预估未来几年新能源电容器占比将从目前的10%将提升到25%以上。

　　目前我国新能源领域光伏逆变器市场快速成长。目前国内逆变器市场中，阳光电源等国产品牌占主导地位（阳光电源为国内最大逆变器生产商，市场份额30%左右），除IGBT从国外进口外，其他电容等电子元器件主要采用国产。因此我们预计光伏逆变器用电容的需求未来三年将随国内光伏市场的爆发而获得大幅增长。

　　公司战略重点：新能源薄膜电容器、近3年新能源业务收入有望实现翻倍增长。未来公司将坚持新能源战略、并在2012年8月启动了“新能源用薄膜电容器扩产项目”，投资1.12亿元、新增新能源用薄膜电容器3亿uF/年的生产能力。目前，公司新能源业务收入12年约4000万元、13年估计8000万元，14-15年仍有望实现连续翻倍、达到3亿元以上规模。

　　后续产能不是问题，公司有雄厚的资金实力随时满足市场需求。公司资本结构非常健康，截至2013年Q3，公司仅有800万的短期负债，账上资金高达6.3亿元，我们评估下游需求如高速成长，公司有能力满足需求。

　　长方照明：照明封装龙头确认，强者恒强加速受益

　　2季度业绩略低于预期，主因为扩产与布局中盈利能力略低于预期。2季度公司实现营收2.27亿元，环比、同比分别增长67%、68%；实现净利润2174万元，环比、同比分别增长111%、29%，略低于预期10%。虽然随行业景气爆发同步形成了业绩拐点，但拐点首季度业绩略低于预期，扩产与照明应用布局是影响盈利能力不佳的主要原因。

　　盈利能力将随马太效应与旺季需求影响，后续有望显著优化。2季度净利率9.56%，不及行业平均（约10%），考虑到公司关键元器件自给享受3-5个点的盈利提升，后续提升空间较大。1）毛利率方面，折旧及费用摊销在放量初期占比较大，Q2为24%，较12Q4元器件自给后31%毛利率低7个百分点；我们预计下半年毛利率望升至26%以上。2）费用方面，管理费用率下降略超预期；但积极拓展应用领域（包括广告费与渠道建设）使得销售费用率上升超预期约3个百分点；我们认为，随着规模效应扩大、应用端布局核心季度的度过，公司费用率有望显著优化，预计全年费用率有望控制在12%以内。

　　LED照明封装龙头确认，未来将受益行业集中度提升。我们预计，公司7月份LED白光照明封装产能已扩充至约2000KK/月（预计年底扩充至近3000KK/月），成为大陆照明封装龙头。LED照明行业自13Q2进入长景气周期，我们判断行业在保持快速发展的同时，将伴随集中度快速提升过程。公司凭借高性价比、先发规模效应、产品技术与认证门槛等优势望成为LED照明封装领域强者恒强最佳标的。

　　士兰微：逐步走出业绩低谷

　　士兰微坚持IDM模式，拥有集成电路全产业链制造能力。电源类芯片为公司未来发展重点，公司集成电路业务将稳步发展。公司LED业务随着市场的景气回升，盈利情况得到改善，随着白炽灯的替代进程，未来市场空间巨大。研报预计公司2013-2014年净利润为1.12亿、1.58亿，EPS为0.12元、0.16元，目前股价对应PE为49.97倍、35.54倍。

　　集成电路全产业链制造能力：公司目前为国内规模最大的集成电路芯片设计与制造一体的企业之一，以芯片设计、制造、封装与测试高度整合的IDM模式为基础，不断进行产能扩张和产品线延伸发展。智能终端与LED 照明是公司业务发展当前最主要的驱动力，未来应用于变频电机的功率模块业务具备巨大成长潜力。

　　IC业务稳健增长：集成电路产业景气持续，公司业务稳步发展。集成电路是公司传统主导业务，2010年后公司转型为包括电源管理与功率驱动、射频混合信号、MCU 和数字音视频芯片等高端应用领域，其中电源类芯片是近年来发展重点。2009年-2012年我国集成电路市场规模年均增速13%，随着LED照明、智能终端等下游细分市场的增长以及欧美的经济复苏，公司集成电路业务将继续稳步增长。

　　LED行业空间广阔：随着LED芯片市场的景气上升，公司盈利情况将得到改善。随着下游照明需求的不断提升，上游外延芯片及中游封装企业从前两年低迷的市场泥潭中慢慢走了出来，MOCVD产能利用率也在不断上升。行业两极分化将会越来越明显，公司有望拓展市场份额。

　　掌握MEMS核心技术：公司在三年多前开始进行MEMS 传感器技术和产品的研发，目前掌握了MEMS的核心技术和工艺环节。公司的MEMS 传感器研发得到了国家科技重大专项的支持，中国大陆已经成为个人消费电子类产品的重要生产基地，大陆移动终端制造商在全球市场的份额不断上升。MEMS 在中国市场的需求成长迅猛，未来有广阔的进口替代空间。公司产品有望获得爆发式增长。